In bange afwachting van de formatie

Eénmaal onze tekst voor het maandblad is ingeleverd, beginnen we met het verzamelen van teksten en ideeën voor het volgende nummer. Met de vakantieperiode achter ons lag er heel wat materiaal klaar om in dit septembernummer te verwerken. Een groot gedeelte ervan ging over de Magnificent Seven en de aanverwante technologieaandelen. We hebben dat materiaal meteen naar de prullenmand verwezen, omdat het telkens achterhaald was. Beleggen in de technologiesector is daarmee verre van achterhaald. Integendeel, de economische groei in de volgende jaren en decennia zal in belangrijke mate komen van de investeringen die daar nu gebeuren.

Hopelijk hebt u niet verkocht, ondanks de forse koersschommelingen die soms niet voor hartlijders waren. Dicht bij huis, in Nederland, was er een spectaculaire terugval bij ASMI, ASML en BESI. ASML donderde in enkele dagen van 1000 euro, naar minder dan 700 euro. Bank of America laat bij een herhaling van het koersdoel van 1302 euro het volgende optekenen: “ASML blijft onze absolute favoriet onder de Europese chipaandelen.” Dat heeft het aan zijn monopolypositie te danken in een sterk groeiende markt. Hoe luidt het advies alweer? Let your profits run!

Met ASML geven we maar één voorbeeld. De enige verkoopreden zou kunnen zijn dat een aandeel een te hoog gewicht in de portefeuille zou hebben gekregen. Risicospreiding is en blijft belangrijk, al moet men daarin niet overdrijven. Anders zijn we aan het beleggen zoals een fonds.

Gelukkig dat Nederland zo enkele beursvedetten in de technologiesector heeft. Voor ons land wijzen we telkens op Melexis, EVS en Barco. Melexis kende een beter dan verwachte eerste beurshelft, maar werd daar eigenlijk niet voor beloond. In de korte beursafstraffing die we meegemaakt hebben, konden koele kikkers (bij)kopen rond 70 euro. Het jaar 2023 werd afgesloten rond koersen van 90 euro. Ondertussen ging de groei verder en begon de rente te dalen.

Het is maar één voorbeeld van hoe koopjesjagers, met het oog gericht op de lange termijn, zaakjes konden, en zullen kunnen doen. Want we hebben niet gezegd dat de volatiliteit in de markten haar hoogtepunt al bereikt heeft en dat er geen lagere koersen op het koersbord kunnen verschijnen.

Deze weken wordt soms verwezen naar eerdere beurscrashes. Wij denken dan vooral terug aan 1987. De Dow Jones verloor toen op één dag 22%. Alle beurzen volgden. Toch stond de beurs van Brussel op het einde van het jaar boven het niveau van voor de crash. Elke belegger moet zich realiseren dat een koersval van 10% of meer op één of enkele dagen kan gebeuren.

WAT DOET DE KLEINE BELEGGER?

De financiële toezichthouder FSMA publiceerde onlangs een zeer interessant rapport waarin het gedrag van de kleine Belgische belegger bestudeerd werd. Journaliste Ilse De Witte ging daar in het nummer van 27 juni van Trends op in en haalde er enkele relevante punten uit. Zo werd vastgesteld dat in de coronaperiode - toen we allemaal min of meer thuis zaten - het aantal Belgen dat op de beurs belegde met 114.000 eenheden aangegroeid was. Slechts 35% is sindsdien blijven beleggen.

Met de belangstelling die de beurs ook dit jaar bij jongeren, via allerhande mediakanalen, kende, vragen we ons nu af of zij hun Nvidia, Meta, Alphabet, ASML en andere aandelen verkocht hebben toen ze hun winsten zagen slinken? Eventueel zelfs verlies hebben genomen? “Bar beursjaar 2022 maakte een schifting”, heette het in het rapport van het FSMA. Hopelijk geldt dat niet voor dit jaar. Want als we de koerslijst in Brussel overlopen, dan kunnen we niet geloven dat Barco, Bekaert, Deceuninck, Jensen, Kinepolis, Miko, Ontex, Recticel, Sipef, Solvay, Syensco, Tessenderlo of anderen op termijn geen winstgevende beleggingen zouden zijn.

Als het over tegendraads beleggen gaat: wie durft het al aan om zijn teen in het water van Bpost, Proximus of Umicore te steken? Drie grotere Belgische waarden die wellicht uit vele fondsen geweerd zijn, om als fondsbeheerders niet het verwijt te krijgen prutsers te zijn. Een slecht idee? Of een voorbarig idee? Elk aandeel kan inderdaad naar nul gaan. Hyloris was even goed op weg. Maar wie aan de laagste koers kocht, kon na twee beursdagen een winst van 50% realiseren en op een week meer dan 100%. Misschien meer theorie dan werkelijkheid, maar een sterk staaltje van volatiliteit.

De Belgische aandelen vormen met 35% de hoofdmoot van de aankopen van de zogenaamde kleine belegger, terecht gevolgd door de VS met 27%. “VS-Europa ongelijke strijd”, titelde Test-Aankoop Invest Week (1/7). “In Europa blijven nationale voorkeuren veeleer regel dan uitzondering. Dat verhindert de ontwikkeling van nieuwe bedrijfskampioenen. Terwijl de top-10 van de Amerikaanse beurs bestaat uit relatief jonge techreuzen, worden de financiële markten in Europa nog altijd gedomineerd door oude spelers uit traditionele sectoren. Ook op beleggingsvlak geven de VS het oude continent het nakijken.”

En dan komt CEO Guillaume Boutin van Proximus met een paginagroot interview in De Tijd (10/8) onder de titel: “We zijn een wereldbedrijf. Daar mogen we best wat trotser op zijn.” Het gaat dan om de investeringen in Telesign en Route Mobile. “De scepsis die er heerst is een beetje Belgisch”, stelt de CEO van Telesign. Hij vervolgt: “In de VS hebben ze toch een andere mentaliteit. Als je daar met een idee komt reageren mensen enthousiast en denken ze mee. Hier gaat men vaak onmiddellijk zeggen dat je moet oppassen en de nadruk leggen op wat de gevaren zijn. Telesign is vandaag al een wereldspeler met klanten in 200 landen. Daar mogen we best wat trotser op zijn.”

Dus Proximus kopen? De consensus van de financiële analisten ligt op een koersdoel van 9,12 euro, met winstverwachtingen voor dit en volgend jaar licht boven 1 euro per aandeel. We raden hier niets aan, tenzij om het interview nog eens op te sporen en te herlezen. Het geeft toch een heel ander beeld van Proximus als de nationale concurrent van Telenet. Het probleem is dat de markt eerder dalend gericht is, dat er een nieuwe concurrent zijn opwachting maakt, dat er zoveel interessante aandelen zijn die voor de lange termijn niet te duur of zelfs goedkoop zijn. En dan is er nog ons persoonlijk probleem dat we als tegendraadse belegger doorgaans te vroeg kopen om dan later nog eens te vroeg te verkopen. Een laatste probleem is dat het beursadvies luidt dat men alleen winners moet kopen en ze moet bijhouden.

Inderdaad, de grote beleggingswinsten op lange termijn komen van een zeer beperkt aantal aandelen. Uit de technologiesector? Niet noodzakelijk. Kijk maar naar Lotus: 20% omzetstijging in de eerste zes maanden. De winst nog meer naar omhoog. Proficiat meneer Boone en co. We hebben u niet overschat, we hebben de winst onderschat.

Tot slot het standpunt van het beursblad De Belegger over Proximus: “grossierde nog niet zo lang geleden in verkoopadviezen, al lijkt het analistenheir de jongste tijd voorzichtig de kar te keren. Ook technisch lijkt het aandeel rijp voor een uitbodeming.” De Zwitserse bank stelt dat 'Proximus absoluut niet duur is', maar houdt het bij een houden-advies van 6,30 euro. Teveel onzekerheid? Of met een (zeer) lage limiet een kleine teen in het water steken?

10 OM TE ZIEN

“Met welke Belgische aandelen trotseert u een heet najaar?”, titelde De Tijd (22/6) bij het overzicht van de analisten voor de tweede helft van het jaar. Nog eens samengevat, in volgorde: Sofina, Melexis, D'Ieteren, Syensco, Ackermans & van Haaren, Deme, Tubize & UCB, Aedifica, Argenx en Proximus. Tiens, Proximus op plaats 10. Rond de datum van publicatie stond Proximus nog een euro hoger, maar voor de publicatie van het resultaat van de eerste zes maanden. Debet voor de terugval waren de tegenvallende buitenlandse activiteiten. Zie ook het geklaag van de CEO wat hoger in deze tekst.

Het meest opvallende is voor ons dat banken en fondsbeheerders in hun top 10, drie financiële participatiemaatschappijen opgaven. Sofina zelfs als eerste keuze. Verder D'Ieteren dat door de diversificatie van zijn portefeuille nu ook in dit kransje thuishoort. Ten slotte AvH dat er rechtstreeks instaat en nog eens onrechtstreeks met de zeer belangrijke participatie in DEME. Ja, er is ook nog Tubize, maar dat is een monoholding, een onrechtstreekse belegging in UCB. Een zeer goedkope zelfs door de korting van meer dan 50% op de intrinsieke waarde. Het is een andere manier om te stellen dat de analisten voorbij gaan aan veel industriële, commerciële en vastgoedwaarden. Veel is natuurlijk relatief. Euronext Brussel telt nog amper een honderdtal aandelen.

De holdings en financiële participatiemaatschappijen in Brussel zijn inderdaad niet duur. De Bel20 heeft er dit jaar al een mooie koersrit opzitten, + 10% afgerond, maar daar zijn slechts enkele aandelen voor verantwoordelijk, namelijk Argenx, KBC en UCB.

Telkens we hier de holdings ter sprake brengen, doen we dat normaal door de procentuele korting op de intrinsieke waarde naar voor te schuiven. Eigenlijk is dat een abstract getal. Deze keer halen we uit de 14-daagse tabel van De Belegger de intrinsieke waarde zelf met ernaast de koers op dat ogenblik. AvH 216  ten opzichte van 171; Bois Sauvage 503 euro t.o.v. een koers van 270; GBL 112 tegenover 66; KBC Ancora 67 en 43; Quest for Growth 7,40 en 4,30; Sofina 286 en 210; Tubize 249 en 118. Niet te verwonderen dat bij analisten stemmen opgaan om aan de directie van Tubize te vragen eerder aandelen van Tubize bij te kopen in plaats van UCB. Leest iemand bij Tubize mee?

Natuurlijk zien we hoger opgegeven koersen niet meteen naar de intrinsieke waarde klimmen. Alhoewel? Bij Brederode lag de koers vele jaren boven de intrinsieke waarde, omdat men ze eenvoudig niet kende en de rendabiliteit zeer hoog lag. Bij Sofina was dat recent nog het geval toen investeren in private equity sterk in de belangstelling stond. Het is uiteindelijk het trackrecord dat de koers van een aandeel helpt bepalen. Vandaar dat GBL en Quest for Growth er vooralsnog niet in slagen om de korting terug te dringen.

De Tijd gaf in hetzelfde zaterdagnummer ook de keuze van de analisten voor de buitenlandse beurzen onder de titel: “Big Tech domineert buitenlandse favorietenlijstjes.” Wat had je gedacht? Ondertussen zijn een aantal (te?) hoge koersen (soms fors) teruggevallen. Nvidia bijvoorbeeld van 140 dollar naar 100. Tegen dat dit nummer verschijnt kennen we het driemaandelijks verslag met hopelijk inzicht op wat ons voor de volgende maanden te wachten staat. Ondertussen trekt de koers terug aan. 125 dollar, of is het vandaag al meer?

Nu de namen nog. Niet Nvidia maar Microsoft op plaats 1, gevolgd door Alphabet en ASML. We zaten dus einde vorig jaar goed toen we in in mijn boek ‘Winnen met Aandelen’ deze drie aandelen bovenaan ons lijstje van technologieaandelen plaatsten. Adobe staat op plaats 4. Amazon op 5. Samsung Electronics op 6. De Amerikaanse fabrikant van medische apparatuur Stryker belandt op 7. Dus een Amerikaans onderonsje met het Nederlandse ASML als buitenbeentje. Een top 10 werd het niet. De keuze tussen duizenden buitenlandse aandelen is te groot om voldoende analisten te vinden die dezelfde effecten naar voor zouden schuiven.

INKOOP VAN EIGEN AANDELEN

In deze kolommen hebben we al meermaals gewezen op de inkoop van eigen aandelen als bijkomend aankoopargument. Een gunstige wind bezorgde ons een kritisch artikel van Joren Van Aken van Degroof Petercam. Daarin stelt hij dat in een aantal gevallen de inkoop van eigen aandelen door holdings of financiële participatiemaatschappijen geen goede beslissing  is om meerwaarde te creëren, ondanks het feit dat de korting op de intrinsieke waarde vrij hoog kan zijn. Alles draait om de winst die kan behaald worden met eigen investeringen in plaats van de inkoop van eigen aandelen. Het gaat dus om de internal rate of return (IRR) van die mogelijke nieuwe investeringen. Die kan in veel gevallen hoger liggen dan de opbrengst die met de inkoop kon gebeuren. In het geval van GBL en Bois Sauvage was die interne opbrengstvoet zelfs licht negatief. In het geval van Prosus slechts 3% positief.

Quid dan met Velcan? Recent konden de aandeelhouders tot 1 miljoen aandelen aanbieden tegen 14,50 euro, appetijtelijk boven de koers op dat ogenblik. De beleggingsbladen die deze Luxemburgse holding volgen hebben gewezen op het fiscaal gevaar, namelijk de 30% roerende voorheffing. Het gevolg was dat slechts een beperkt aantal stukken aangeboden werden. Operatie voor Velcan mislukt? Niet noodzakelijk. We stellen immers vast dat Velcan de aandelen nu verder via de beurs aankoopt, weliswaar licht onder de 14,50 euro van het inkoopbod.

Ik denk dat deze inkopen voor de overblijvende aandeelhouders wel waarde creëren. De beleggingsresultaten waren recent niet zo denderend. Een groot gedeelte van het eigen vermogen werd liquide aangehouden. Dus met beperkt rendement. Met een intrinsieke waarde die bijna het dubbele van de beurskoers bedraagt, althans als de eerste zes maanden van dit jaar behoorlijk winstgevend waren, kan een vernietiging van aandelen toch geen slechte zaak zijn. Noch voor Velcan zelf, noch voor de aandeelhouders die hun effecten bijhouden. Wellicht weten me meer als einde oktober bericht wordt over het eerste semester. Beter laat dan nooit.

EN DE POLITIEK?

Het is met een bang hart dat we de perikelen rond de formatie volgen. Het zou een goed idee zijn dat een deel van de miljardenput gevuld wordt met de verkoop van een aantal staatsparticipaties, in plaats van er nieuwe te kopen (remember Umicore). Wat doet België in een Franse grootbank? Is het gezond dat Belfius als staatsbank concurreert met de privébanken in ons land? Zou Proximus niet beter af zijn met een professioneel management zonder overheidstussenkomsten in het beleid? En er zijn nog voorbeelden.

Hopelijk kunnen daar een aantal miljarden gevonden worden die niet bij de beleggers gezocht moeten worden. Er worden ons wel enkele wortels voorgehouden, met voorstellen van dalende kostenpercentages en minder roerende voorheffing. Maar die procentjes kunnen achteraf zo gemakkelijk verhoogd worden. We leven dus in bange afwacthing. En gaan de verhuurders van onroerend goed weer ontsnappen? Het is een mythe dat het kapitaal in ons land weinig belast wordt.

De aandeelhouder moet hoe dan ook kunnen winnen om de stijging van de levensduurte bij te benen en zich van een degelijke oude dag te kunnen verzekeren.

Roland Van der Elst

19.08.2024