Topicus: het overnametempo versneld

Voor VFB-Trefpunt Limburg presenteerde Michael Gielkens van Tresor Capital zijn visie op familieholdings. Voor een zaal met zo'n 100 beleggers in Hasselt besprak hij onder meer Topicus.com, dat recent een grote overname deed in ons land. “Gelet op het verwachte groeiprofiel en de rendementen op het geïnvesteerde kapitaal een aantrekkelijk gewaardeerde overnamemachine.”

Het is opvallend hoe snel het sentiment kan keren. Vorig jaar keerde Topicus nog een speciaal dividend uit van 127 miljoen euro. Het was niet geheel duidelijk of een gedeelte van de aandeelhouders een cashuitkering wenste, of dat Topicus te weinig overnamekandidaten kon vinden. Vooral dit laatste argument werd door veel beleggers weerhouden.

Beleggers waren kort na de beursgang in 2021 nog bereid om een forse premie te betalen ten opzichte van het moederbedrijf Constellation Software. Topicus was immers kleiner, dus had het een langere runway om op te schalen en zou het harder kunnen groeien. Maar Constellation doet meer dan 100 overnames per jaar, dus er is een constante nieuwsflow van nieuwe acquisities. Door de kleinere omvang kan men van Topicus niet eenzelfde consistentie verwachten. Soms verlopen de deals wat langzamer. Wij hebben via onze bronnen begrepen dat Topicus gemiddeld zeven jaar contact onderhoudt met een ondernemer alvorens het tot een overname komt.

Na een periode van relatieve droogte, viel ons al op dat het overnametempo versnelde in het vierde kwartaal. Alhoewel de beurskoers aanvankelijk steeg tot een recordkoers van 141 Can.$, zakte het aandeel daarna weer weg. Wij hebben hiervan gebruik gemaakt om onze positie uit te breiden. Inmiddels staat de beurskoers een goede 10% hoger door de recente nieuwsflow.

Zo realiseerde Topicus met de overname in België van Cipal-Schaubroeck de grootste overname sinds de beursgang (zie onderaan). De holding breidde ook uit naar Azië. Het nam PT Realta Chakradarma over, een Indonesisch softwarebedrijf dat sinds 1983 oplossingen biedt voor de hospitalitysector, met name voor high-end hotels en hotelketens. Deze overname markeert de eerste uitbreiding van Topicus naar Azië en versterkt de aanwezigheid in de hospitality-industrie. Topicus ziet in deze overname een springplank voor een verdere uitbreiding via overnames in de snelgroeiende Aziatische regio.

Onze investeringscasus inzake Topicus.com is eigenlijk vrij soortgelijk aan die van moederbedrijf Constellation Software: nichesoftware die bedrijfskritisch is, een concurrentievoordeel en een hoge mate van wederkerige inkomsten door de onderhoudscontracten voor software. Het herinvesteren van de kasstromen tegen zeer hoge rendementen (20% en meer) en het potentieel om dit jaren vol te houden, maken de casus voor Vertical Market Software (VMS) alleen maar aantrekkelijker. De Constellation-groep is de beste in deze business.

Waarom hebben we ook aandelen van dochteronderneming Topicus.com gekocht als Constellation al een van onze grootste posities is? Wij denken dat Topicus een unieke combinatie biedt. Het is voornamelijk actief in Europa. Het feit dat Europa zo bureaucratisch is – een punt dat collega Michel Salden deze week wederom kritisch benadrukte – biedt voor VMS-bedrijven juist een kans. Bureaucraten zullen immers nog minder snel geneigd zijn van software te wisselen.

De Europese markt heeft nog een unieke eigenschap: in tegenstelling tot bijvoorbeeld de Verenigde Staten zijn hier veel meer lokale nichesoftwarebedrijven. Software voor golfbanen in het Nederlands hoef je in Finland echt niet uit te rollen, terwijl Spaanse hypotheekaanbieders weinig aan kunnen met hypotheeksoftware uit Zwitserland. Dit alles om te zeggen: elk land heeft zijn eigen taal, regels en cultuur, dus is de Europese markt gefragmenteerder. Dat biedt kansen voor opkopers zoals Topicus.com.

Ten opzichte van Constellation heeft Topicus ook een veel hogere autonome groei, de afgelopen jaren vaak 2 à 3% hoger dan deze van het Canadese moederbedrijf. Dat komt onder andere door de unieke creatie van interne startups door dochteronderneming Topicus BV. Cipal Schaubroeck heeft ook een relatief hoge autonome groei, wat een positief effect zal hebben op de totale groei van de investeringsholding.

Tot slot stellen we naast Constellation ook de oprichters van Topicus BV, de familie Strikwerda, als aandeelhouders op prijs. Ook zij zijn een drijvende kracht. De vorig jaar overleden Rinse Strikwerda vergaarde zijn vermogen als succesvol IT-ondernemer en werd daarna via zijn family office een niet onverdienstelijke investeerder in de IT-sector. Een deel van dochteronderneming TSS werd in 2013 verkocht aan Constellation, waarna een enorme versnelling van het overnametempo en de groei volgde. Dochter Tjitske Strikwerda en haar man Robin van Poelje, CEO van Topicus.com, hebben al meerdere succesvolle investeringen op hun naam staan.

Gelet op het verwachte groeiprofiel en de rendementen op het geïnvesteerde kapitaal, denken wij dat Topicus.com nog steeds een aantrekkelijk gewaardeerde overnamemachine is. De recente acquisities hebben andermaal aangetoond dat men het "kunstje" nog niet verleerd is, en de uitbreiding richting Azië is een opvallende en interessante stap die we met veel interesse zullen volgen.

De recente overnames tonen aan dat Topicus een nieuwe versnelling heeft gevonden. In totaal investeerde Topicus naar schatting al bijna 700 miljoen euro in 2025. Dat is meer dan het totale bedrag aan overnames (534 miljoen) sinds de beursgang in 2021. Overnames waarop Topicus een rendement van meer dan 20% haalt, zijn een uitstekende manier om te groeien.

Wat de investeringscasus van Topicus echter nog aantrekkelijker maakt, is dat het bedrijf zich daadwerkelijk als holding positioneert. Zo nam het recent voor het eerst een minderheidsbelang. Dit vergroot het beleggingsuniversum aanzienlijk, en vergroot de kans dat Topicus het gros van de jaarlijkse kasstroom tegen aantrekkelijke rendementen kan herinvesteren. Dat betekent dus ook dat de periode waarin het bedrijf uitzonderlijke koersstijgingen weet op te tekenen mogelijk langer is dan wat veel beleggers aanvankelijk dachten.

Afgelopen maand bereikte Topicus een nieuwe recordkoers. Het aandeel is dit jaar al zo'n 17% gestegen. Wij benadrukken dat de intrinsieke waarde minstens zo hard is gestegen. De waardering is in onze ogen dus nog net zo aantrekkelijk als toen we onze positie in Topicus in december met 60% hebben uitgebreid. Wij ramen de fair value van een aandeel Topicus boven de 200 Can. $ per aandeel, goed voor een onderwaardering van zo'n 30%.

Grootste overname sinds de beursgang

Topicus.com heeft een akkoord voor de overname van het Vlaamse IT-bedrijf Cipal-Schaubroeck. Deze overname vormt een belangrijke stap in de strategische uitbreiding van Topicus binnen de publieke sector en versterkt haar positie als een van de toonaangevende IT-spelers in Europa. Cipal-Schaubroeck levert al decennia essentiële IT-diensten aan Vlaamse, lokale overheden zoals gemeenten. Cipal-Schaubroeck was eigendom van de familie Schaubroeck en ongeveer 280 Vlaamse lokale besturen via de intercommunale Cipal. In 2023 genereerde Cipal-Schaubroeck een omzet van 99 miljoen euro met een operationele winst van 12 miljoen. In 2024 is de omzet met ruim 11% toegenomen tot ruim 110 miljoen, waarmee het bedrijf direct goed is voor zo'n 10% van de jaarlijkse omzet van Topicus.com. Sinds 2020 is de omzet met gemiddeld 17% per jaar gegroeid. Wij denken dat de groei en met name de margeontwikkeling verder kan verbeteren onder de vlag van Topicus en Constellation. Dit door de ervaring van meer dan 800 overnames en het toepassen van de zorgvuldig ontwikkelde best practices. Een overnameprijs is vooralsnog niet bekend. Het feit dat Constellation Software als bovenliggende holding een persbericht naar buiten bracht, wijst echter op een overname van minimaal 100 à 200 miljoen euro.