We (zullen) leven in een andere wereld
Toen we op 22 februari ons artikel voor het vorige nummer inleverden, was er een sterke oorlogsdreiging. Het was evenwel nog een welles-nietesspelletje tussen de Amerikaanse president Joe Biden en de Russische president Vladimir Poetin. Ondertussen zitten we al meer dan drie weken in een vreselijk conflict dat plaatselijk dood en vernieling zaait, maar ook een uitzonderlijke impact zal hebben op de rest van de wereld. Dat kan wellicht overdreven lijken, maar alleszins zal de invloed veel verder reiken dan ons oude continent.
De geschiedenisboeken worden her en der bovengehaald om te beweren dat oorlogen doorgaans slechts een korte negatieve invloed hebben op de beursmarkten. Dat kan met een zeker cynisme beweerd worden. De oorlogsindustrie vaart er wel bij en al wat platgebombardeerd wordt, moet achteraf weer opgebouwd worden. Ondertussen circuleren al lijstjes met de namen van de ondernemingen die welvaren bij deze wapenwedloop langs beide kanten van het front. Voor grote bouwmaatschappijen en hun toeleveranciers is het nog te vroeg. Het lijkt het er nu op dat de oorlog maar een fait divers is.
Laten we deze cynische beschouwingen terzijde laten en ons concentreren op de effecten op lange termijn van deze vuile oorlog. Normaal focussen we in deze rubriek op de gang van zaken in de ondernemingen en de kwaliteit van het management dat voor groei en toekomstige winsten moet zorgen. Dat is nu niet anders, maar we willen toch een stuk verder kijken dan de resultaten van dit jaar en de vooruitzichten voor volgend jaar. Evenmin als u heb ik een glazen bol, maar ik wil proberen naar de toekomst te kijken om uiteindelijk toch te belanden bij de beursgenoteerde ondernemingen en hun vooruitzichten.
We wijken misschien af door eerst te wijzen op de inflatie en de rente. De kogel is door de kerk: de eerste renteverhoging in de Verenigde Staten is een feit. Ondertussen weten we ook dat het niet de laatste zal zijn. Hoeveel zullen er dit jaar volgen? Zes? Groot-Brittannië wil niet onderdoen en ook andere Europese landen zijn al gevolgd. De reden is bekend: de inflatie is hoog, torenhoog. Waar eerst gesteld werd dat het om een kortstondige opleving van de prijzen zou gaan, lijkt de consensus nu te zijn dat we voor een lange tijd opgescheept zitten met sterke prijsstijgingen. De sterke economische opleving na het voorlopige einde van corona leidde tot grondstoffenschaarste, fabricatie- en toeleveringsproblemen en in de VS zelfs tot schaarste aan personeel. Al die elementen leidden tot prijsstijgingen. En in zo'n klimaat van algemene prijsstijgingen proberen de ondernemingen zelfs te anticiperen door hun prijzen meteen te verhogen.
"De kogel is door de kerk: de eerste renteverhoging in de Verenigde Staten is een feit"
- Roland Van der ElstDe oorlog in Oekraïne zal die prijsstijgingen accentueren. De olie- en gasprijzen gaan door het dak. De nieuwe pijpleiding die Duitsland en Europa met meer gas moest bevoorraden is naar de schroothoop verwezen. En als de wereld Rusland verder op de knieën wil krijgen, dan moet de afhankelijkheid van de Russische beer verminderd worden. Of zal Rusland zelf het initiatief nemen om Europa tot soepelheid te dwingen? Maar in Rusland gaat het niet om olie en aardgas alleen. Er zijn ook heel wat zeldzame grondstoffen mee gemoeid die het Westen broodnodig heeft. Om van brood nog niet te spreken.
Zijn dat effecten op de korte termijn? Ik denk het niet. Het is een oorlog tussen de Verenigde Staten en Rusland met Europa er tussenin en China als lachende derde. Het lijkt erop dat het Rusland van Poetin terug naar de middeleeuwen gebombardeerd wordt. Rusland wordt een eiland waar het lijkt alsof de pest er heerst en waar vele landen hun handen zullen van afhouden. Autarkie was in de wereld uit de woordenschat aan het verdwijnen. Al voor de Russische inval werden in heel wat landen initiatieven genomen om voor grondstoffen, productiefaciliteiten en opslagmogelijkheden meer zelfstandig te worden. Die evolutie wordt nu versterkt. Uiteraard heeft dat ook een kostprijs.
De wereld is een stuk onveiliger geworden. De slechte verhoudingen tussen de VS en China zullen er niet op verbeteren, zeker nu de Amerikanen president Xi Jinping onder druk willen zetten om zijn 'beste vriend' Poetin af te vallen. Wat hebben ze afgesproken op hun laatste bijeenkomst bij de opening van de winterspelen in Peking? Het is onmogelijk dat Oekraïne niet ter sprake is gekomen. Het zal voor China wel koorddansen zijn, maar daar is het een specialist in. Het is nog niet zo lang geleden dat we schreven dat we als belegger moeilijk afzijdig konden blijven van die internationaal zeer belangrijke en groeiende markt. Het Nederlandse Prosus, een onrechtstreekse belegging in het Chinese Tencent, was onze eerste keuze. Voorzichtig bedoeld en gekoppeld aan de bedenking “met de Chinese machthebbers weten we nooit”.
We weten het wel. Alles kan. De recente koersdaling van de Chinese aandelen kwam er door de vrees dat een aantal Chinese aandelen van Nasdaq zou worden geschrapt. Na eerst wat kleinere koersdalingen versnelde de val voor verschillende aandelen op dinsdag 15 maart naar 30 procent en zelfs naar meer dan 50 procent. Toen was er meer aan de hand: de tussenkomsten van de Chinese overheid, de nieuwe lockdown van een belangrijke stad en zeker ook paniek. Woensdag 16 maart susten de Chinezen de markt en zagen we een spectaculair herstel: +50 procent en meer bij Netease.
Werd het verlies dus op een dag weggewerkt? Vergeet het. 50 procent verlies is van 100 naar 50. 50 procent winst de dag daarop is van 50 naar 75. Daarna ging het weer bergaf. Veel Chinese aandelen noteren nu tegen veel minder dan de helft van een jaar geleden. Ik kan de titel van vorige maand erbij halen: “Volatiliteit is opportuniteit”, maar ik denk dat velen nu van mening zullen zijn: met veel Chinezen maar niet met den deze.
Natuurlijk moet zo'n eventueel verlies opgevangen worden in een voorzichtig gespreide portefeuille. Ondertussen weten we dat Prosus met al zijn technologiebeleggingen ook in Rusland zat. Dat had een miljardenafschrijving tot gevolg. Waar de Amerikanen het de Chinese concurrentie moeilijk maken, maken de Chinezen het de in de VS gefinancierde bedrijven niet gemakkelijk met allerhande boetes en strengere reglementeringen. De Chinese markt en toekomst is te groot om eraan voorbij te gaan, maar ze zal met nog meer voorzichtigheid moeten worden benaderd. Misschien moet ze zelfs een tijdje afzijdig gelaten worden?
Biden klinkt almaar harder in zijn verklaringen aan het adres van Poetin. Dat is enigszins te begrijpen als men de vreselijke beelden ziet en commentaren hoort. De Verenigde Staten liggen echter ergens aan de andere kant van de oceaan en de Russische inval raakt hen minder en wordt voor de bevolking goedgemaakt met wapenleveringen en andere hulp aan Oekraïne. Olie en gas is er genoeg, laat de prijzen maar stijgen. Een verzwakt autocratisch regime is positief voor de VS. Meteen is het een verwittiging aan het adres van China, mocht de bedreiging van Taiwan toenemen.
Voor Europa is de situatie heel anders als de oorlog blijft aanslepen. Het is alle hens aan dek met het verzekeren van steun en hulp aan alle voormalige Oostbloklanden, die blijkbaar vrezen ook in het vizier te komen. De grote golf van solidariteit in veel westerse landen stuurt een golf van miljoenen vluchtelingen op ons af. Dat zal de overheid massa's geld kosten, terwijl de overheidsschuld al zo groot is.
Europa zal zijn duit in het zakje doen: financieel en met het laag houden van de rente om de nieuwe schuldenberg betaalbaar te houden. Weg dus met de hoop dat spaarboekjes beter vergoed zullen worden. Dat is positief voor vastgoed en de aandelenmarkten die bescherming moeten bieden tegen inflatie. Maar daarom is het nog niet positief voor elke vastgoedvennootschap en -promotor in ons land, die nu al met vier zijn in de vernieuwde Bel20-index. Zullen sommige hun ijver om te investeren in Oost-Europa wat temperen?
Voor Europa is er ook een goede kant aan het conflict. Duitsland is wakker geworden en zal zijn defensie-uitgaven sterk opschroeven. Vele andere landen, ook België, zullen dat voorbeeld volgen. Het armlastige Hongarije dat Poetin als een vriend beschouwde, keert terug naar de Europese schaapstal. Nog nooit in de geschiedenis van Europa is de eensgezindheid zo groot geweest. Een sterker en hechter Europa zal een pluspunt zijn. Maar anderzijds komt de oorlog voor Europa en voor ons land op een slecht moment. De overgang naar een koolstofvrije samenleving en economie zou al massaal veel kosten en moet nu versneld gebeuren. De overheid staat bij ons onder druk om de prijsstijgingen van de energie met subsidies en taksverlagingen op te vangen. Alsof het geld toch niet ergens door de burgers en de bedrijven moet worden betaald. Er zal dus minder met de wagen gereden worden, er zal in de gezinnen minder verwarmd worden. De eerste verbruikscijfers van gas na de inval lagen 16 procent lager. Een hele winter dikketruiendag in plaats van één schooldag wordt de beste beslissing om het verbruik te drukken en het huisbudget te sparen voor andere gestegen uitgaven. De inflatie zal ons uitgavenpatroon wijzigen.
Aandelen zullen nog altijd de beste spaar- en beleggingsvorm blijven als er voldoende geld opzij kan worden gezet. De vraag is welke ondernemingen hun prijzen kunnen verhogen zonder daarbij hun markt te drukken. Het is een oefening die elke onderneming moet maken. De Amerikaanse beurs houdt tot op vandaag vrij goed stand, maar de oorlog is voor de Amerikaanse economie veraf, met daarbij een gunstige positie in de energiesector aan de uitvoerzijde. We blijven zweren bij de Amerikaanse technologiewaarden met winsten uitgedrukt in dollar. De dollar kan sterker worden omdat de rente er het eerst de hoogte in gaat.
Misschien wordt er in Europa te veel naar de sterkte van de Amerikaanse markt gekeken als trekker voor de Europese aandelenmarkten? De autosector is hier belangrijk. Zullen onder meer Volkswagen, Peugeot en Renault hun omzetcijfers behouden? Zullen de productieondernemingen die de distributiesector bevoorraden de kostenstijgingen kunnen blijven doorrekenen? Zullen distributieondernemingen hun prijzen kunnen blijven verhogen? Waar zijn de banken allemaal actief? Het is nuttig de eigen portefeuille systematisch onder het vergrootglas te leggen om te zien in welke mate de aandelen de volgende moeilijke maanden en jaren aankunnen. Wellicht zijn herschikkingen noodzakelijk of wenselijk. Misschien bieden bepaalde aandelen de mogelijkheid om weer wat liquiditeiten op te bouwen.
Zijn de beurzen op dit ogenblik te duur? Neen. De belangrijkste reden is dat de rente zo laag staat. De eerste renteverhogingen in de Verenigde Staten zullen nog geen pijn doen en Europa zal toch niet meteen volgen. Ik besteed dagelijks aandacht aan de bijstellingen van de koersdoelen door analisten. Tot voor kort gingen ze elke dag bijna allemaal hoger. Nu gaan ze in Europa elke dag bijna allemaal lager. De resultaten die in ons land gepubliceerd werden, waren doorgaans goed. We kijken uit naar de verwachtingen die zullen worden uitgesproken op de komende algemene vergaderingen. Ik denk dat we alleen maar voorzichtige geluiden zullen horen, want meer dan ooit is de toekomst onzeker. Hoelang zal de oorlog duren? Wat als er eens een raket ontploft langs de Poolse kant? Tot wat is Poetin nog in staat? De Tijd stelde op 26 februari de vraag: “Hoe beleggen in oorlogstijden?” De antwoorden waren: “Niet panikeren kan al veel helpen, want tussentijdse correcties zijn geen reden tot paniek. Gespreid en op lange termijn beleggen is de beste strategie.” Er wordt nog een optimistische noot aan toegevoegd: “Berenmarkten kunnen koersen zwaar onderuithalen, maar herstellen meestal snel.”
Voorzichtigheid is de moeder van de porseleinenwinkel. Ik houd nu vooral de ondernemingen in het oog die eigen aandelen inkopen of waar insiders hun positie merkelijk verhogen. Ik heb lang verwonderd gekeken naar de stijging van D'Ieteren en de grote inkopen door de controlerende familie. Belron werd in een aandelenverschuiving zeer duur gewaardeerd. Dat bracht KBC Securities ertoe een koersdoel van 190 euro op D'Ieteren te kleven. Bij de publicatie van de resultaten werden de vooruitzichten van Belron getemperd. Om meer en goedkoper te kunnen inkopen? Alleszins ging de koers van 160 naar 120 euro. Om de klim te hervatten? Misschien moeten we in een volgend nummer ons gezichtsveld in de holdings verruimen, want alle analisten blijven eensgezind positief met koersdoelen tussen 190 en 208 euro. Volgens De Belegger zijn er opnieuw “eerste instapgelegenheden” en wordt er ook gewezen op de investeerdersdag van 28 april.
Traditioneel ging het altijd over Ackermans & van Haaren, Brederode, GBL, Gimv en Sofina die het goed doen. Maar er is ook Bois Sauvage met een intrinsieke waarde rond 500 euro. Voor Picanol, alias Tessenderlo, is het nog wachten tot 24 maart om de winst te kennen. En het is heel lang geleden dat Berkshire Hathaway van Warren Buffett in deze kolommen ter sprake kwam. Hij zit op een reuzenberg cash om van opportuniteiten te profiteren. Zijn massale aankoop en opbouw van een positie in Occidental Petroleum is bij mij niet onopgemerkt voorbijgegaan. De grote energiewaarden zullen de komende jaren in de belangstelling blijven staan met hoge prijzen. Met die cash zullen ze de financiële middelen hebben om een belangrijke rol te spelen in de energietransitie.
Toen we het vorige nummer afsloten, moest de oorlog nog beginnen. Hopelijk is de oorlog afgelopen als dit artikel verschijnt. Het is weinig waarschijnlijk. Ik verwacht dat de wereld er over enige tijd heel anders zal uitzien met de beste kansen voor de ondernemingen die zich het best kunnen aanpassen aan de nieuwe tijd. De kwaliteit van het management zal meer dan ooit de succesfactor zijn. Daarom is een activiteit zoals de VFB Happening van 23 april zo belangrijk. Het is een mogelijkheid om persoonlijk kennis te maken met enkele managers.
Roland Van der Elst
22 maart 2022
