Zijn signalen van insiders betrouwbaar?

Raf Bosmans, relatiebeheerder beleggen, duikt voor VFB in een van zijn geliefde onderwerpen, de transacties van insiders. “De kunst is om tijdig signalen op te vangen en te onderzoeken wat ze echt willen zeggen.”

In De Tijd passeert het haast wekelijks. In een meestal minuscule passage staat vermeld welke opmerkelijke insider recent aandelen van een beursgenoteerd bedrijf heeft gekocht of verkocht. Voor de particuliere belegger is dat meestal een leuk gegeven. Al is het vaak even snel weer vergeten als gelezen. Of wist u toevallig nog dat de toenmalige CEO van Ter Beke, Francis Kint, op 17 november 2020 aandelen van het bedrijf had gekocht?

Wie in zijn fundamentele analyse toch rekening wil houden met insiders, kan terecht bij de beurswaakhond. In het register van de ‘insider transacties’ op de website van de FSMA kan het publiek de openbaarmaking van de transacties van leidinggevenden raadplegen, alsook van de personen die nauw verbonden zijn met een leidinggevende. Dat heeft tot doel de transparantie in de financiële markten te verhogen en biedt in zekere zin ook een antwoord op het onethische aspect dat zweeft rond handel met voorkennis. Zeker niet alle insidertrading is dus onwettig.

Er is in de academische wereld al veel inkt gevloeid over de talrijke aspecten van insidertrading. Aangezien de lezers van dit magazine voornamelijk interesse hebben in de wondere wereld van het beleggen, ga ik hier enkel dieper in op het onderwerp dat waarschijnlijk het meest intrigeert. De vraag rijst in welke mate een beleggingsstrategie die zich baseert op de signalen van insiders voldoende betrouwbaar is, én of we met zo’n methode bovengemiddelde rendementen kunnen realiseren. Tijdens de humaniora blindelings informatie overpennen van je buurman uit pure onwetendheid was misschien dagelijkse kost, maar durven we ook blindelings mee op de kar springen als het gaat over ons eigen kapitaal?

In een onderzoek van JP Morgan Asset Management presteren aandelen beduidend beter dan de markt in de periode nadat insiders zich aandelen hebben toegeëigend. Dat is misschien te wijten aan kuddegedrag, maar het management en de hoofdaandeelhouders hebben meestal een beter zicht op de weerspiegeling van de waarde van het bedrijf waarin ze actief zijn. Het is haast onmogelijk dat zij niet op de hoogte zijn van wat de toekomst hun zal bieden. Let op, evenzeer kan kuddegedrag de waarde van het aandeel overcorrigeren. Insidertrading zal dus niet noodzakelijk bijdragen tot een hogere marktefficiëntie.

Ik heb ettelijke papers en wetenschappelijk onderzoek uitgespit en de resultaten zijn allesbehalve eenduidig. Dan is er wel een correlatie, dan weer niet. Toch opvallend: verscheidene kwantitatieve onderzoeken concludeerden dat er abnormale returns werden behaald na insideraankopen, die voornamelijk voortkwamen uit transacties bij kleinere beursgenoteerde bedrijven. Misschien blijkt daaruit dat kleine bedrijven minder goed hun faire waarde weerspiegelen dan grote bedrijven. Anderzijds heeft de leidinggevende ook gewoon een beter zicht op de gang van zaken omdat de informatiestroom toegankelijker is.

Ik heb ettelijke papers en wetenschappelijk onderzoek uitgespit en de resultaten zijn allesbehalve eenduidig. Dan is er wel een correlatie, dan weer niet. Toch opvallend: verscheidene kwantitatieve onderzoeken concludeerden dat er abnormale returns werden behaald na insideraankopen, die voornamelijk voortkwamen uit transacties bij kleinere beursgenoteerde bedrijven. Misschien blijkt daaruit dat kleine bedrijven minder goed hun faire waarde weerspiegelen dan grote bedrijven. Anderzijds heeft de leidinggevende ook gewoon een beter zicht op de gang van zaken omdat de informatiestroom toegankelijker is.

Concreet betekent dat dat we op zoek zouden moeten gaan naar transacties van insiders van Belgische beursgenoteerde bedrijven, die bij voorkeur een zo klein mogelijke marktkapitalisatie hebben. Het zijn zeker niet allemaal smallcaps, maar ik heb er een paar interessante weten uit te vissen.

We keren terug naar 18 juli 2019. Marc Zwaaneveld, een klein jaar co-CEO bij het Belgisch Greenyard, koopt aandelen voor 3,21 euro het stuk. Een maand later laat hij opnieuw van zich horen, maar deze keer tegen een lagere prijs van 2,73 euro. De noodlijdende groentekoning krijgt amper zijn eigen boontjes gedopt. Wie anders dan een crisismanager weet precies hoe de vork aan de steel zit? Tijdens dit schrijven noteert Greenyard tegen 9,50 euro. Het enige wat de particuliere belegger had moeten doen, was bij de pinken zijn. Het bleek een koopje.

17 november 2020. Francis Kint, de CEO van Ter Beke, koopt 1800 aandelen voor ongeveer 99 euro per aandeel. Achteraf gezien is dat niet onlogisch. Na een beroerd 2020 en een daling van de varkensprijzen blijkt het aandeel opnieuw een parel op de Belgische beurs. De koers schiet meteen een stuk hoger na die melding en ook vandaag noteert het aandeel nog een stuk hoger. Ter Beke was en is nog altijd een uitstekende aankoop.

De kritische lezer heeft ondertussen al meermaals met het hoofd geschud. Ja, maar meneer, welk rendement had u behaald toen er insideraankopen waren van het Belgische modehuis FNG? Juist, achteraf is het makkelijk. Je alleen baseren op insidertrading is bijzonder risicovol en ten strengste af te raden. De kunst is om tijdig signalen op te vangen en te onderzoeken wat ze echt willen zeggen. Uit onderzoek blijkt dat insideraankopen een krachtiger signaal uitzenden dan insiderverkopen. Wanneer leidinggevenden forse aankopen doen, is dat doorgaans een teken van vertrouwen in de toekomst van het bedrijf.

Er zijn meerdere factoren die een verkoop van een insider verklaren: de nood aan liquide middelen, de herbalancering van de portefeuille omdat een positie doorheen de tijd te groot is geworden, het bezit van cyclische aandelen, enzovoort. Anderzijds kan een verkooporder ook gewoon een signaal zijn van slechte vooruitzichten van het bedrijf.

Het verleden beschrijven is niet de moeilijkste opgave. In onze zoektocht naar koopwaardige aandelen telt alleen het heden, want behaalde rendementen zijn geen zekerheid voor de toekomst. Persoonlijk zou ik nooit echt een aandeel durven te tippen, maar de ene insider is al wat interessanter als de andere. Kijk naar het aandeel Fagron. Met zijn dramatische koersverloop van de laatste maanden noteert het aandeel vandaag zo’n 35 procent onder zijn hoogte koers – 21,58 euro – van het afgelopen jaar. Op zich is dat niets ongewoons. Fagron kon niet voldoen aan de analistenverwachting. Structurele concurrentiezorgen en tijdelijke pandemie-effecten leidden tot tegenvallende cijfers. De toekomst ziet er niet bepaald rooskleurig uit, en onder het motto ‘never lose money’ blijft iedereen dan liever aan de zijlijn staan.

Of toch bijna iedereen. Iedereen, behalve ‘De Jong Cornelia Neeltje’, leert ons het register van de FSMA. Ze is bovendien niet aan haar proefstuk toe. Die naam doet hoogstwaarschijnlijk weinig belletjes rinkelen. Ondanks de vrees voor concurrentie en tijdelijke effecten dook er onlangs toch een insider op bij Fagron tegen 15,58 euro. Dat is bijzonder. Zou zij een beter zicht hebben op de faire waarde van het aandeel? Tussendoor even een kleine quiz: weet u hoe de chief financial officer van Fagron heet?